洲际导弹为何无法拦截？钱学森弹道究竟有多厉害？
发布日期：2024-10-15 19:09
王宇哲
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2022年以来，宏观经济呈现出“量稳价缩”的阶段性特征。在广谱利率下行的环境中，居民杠杆率大体走平，红利类资产也成为权益市场相对占优的投资品种。2024年二季度，中证全指股息率超过10年国债收益率，更凸显出现金回报逻辑的确定性溢价。
近年来红利类资产的相对吸引力提升，主要受益于以下三重“红利”：一是名义增速和盈利阶段性承压，资产回报率整体下行，高股息标的成为绝对收益资金的优先配置方向；二是稳定的时序分红率和持续的低估值令红利类资产股息率维持在高位，抵补了权益投资在利润和市盈率增长上的相对低迷；三是高股息上市公司从分布上呈现出向中小市值企业扩散的趋势，高分红率中小企业占比提升成为红利指数超额收益的重要来源。
展望未来，随着政策推动上市公司不断加大分红、回购力度，不同体量、不同所有制的企业主体有望结合自身经营实际更好地平衡资本开支和现金分红，红利资产的外延拓展或成为提升权益市场整体吸引力的杠杆。
2022年以来，在中国经济呈现“量稳价缩”阶段性特征的环境下，红利类资产成为了权益市场相对占优的投资品种。在《聚敛的价格裂口》一文中，笔者指出过去两年多来中国经济实际增速整体处于合意区间，但在经济转型、结构调整及海外主要央行持续加息的背景下，周期不同步的影响延续，宏观经济呈现出“量稳价缩”的阶段性特征，而广谱利率下行正是实体经济和金融市场互动后的主要结果。从权益市场的表现看，典型的宽基指数在此阶段均录得明显负收益（万得全A和沪深300下跌分别超过20%和30%），而红利类指数的同区间收益多为双位数（详见附图）。比较中证红利指数、沪深300指数、万得全A指数的股息率与十年期国债利率之差的历史变化可以发现，在2012到2021的十年间，三者依次递增（月均值分别为0.66%、-0.97%、-1.71%）且大致呈现类似走势。但从2022年1月到2024年7月，在股债指数整体反向的趋势下，三者股息率与国债利率之差明显抬升（月均值分别为3.18%、0.13%、-0.61%），中证红利指数的股息率与国债利率之差的拉升尤为明显。具体而言，自2021年十年期国债收益率开始新一轮下行以来，沪深300和万得全A的股息率由于市值的下跌而被动单向提高，反观中证红利指数，其股息率却呈现出先升后降的走向，尤其后半段的股息率回调对应了指数的整体上行。
拆分来看，稳定的时序分红率和持续的低估值是境内红利类资产高股息的来源。对权益投资的收益率来源进行拆解，可以分为股息率、利润增速、市盈率相对变化三项。在前文所述的经济环境下，“量稳价缩”和“以价换量”的阶段性特征不仅从价格和利润率两方面限制了企业盈利水平的增长，也从资产估值维度令市盈率抬升面临压力。有鉴于此，股息率回报的确定性成为投资者阶段性选股的主导因素。进一步对股息率加以拆分，可以将其等同于分红率与市盈率之比，前者通常衡量分红意愿，而后者体现估值合理程度。分红意愿方面，对比2011-2023年代表性指数成分股可以发现，中证红利指数的分红率均值（35.2%）仅略高于沪深300（34.5%），而逊于万得全A（36.5%）。但前者的时序稳定性却远强于后两者，其离散系数（0.039）明显更低（沪深300和万得全A分别为0.071和0.107），这也意味着其选中的成分股整体分红意愿并未随经济周期和股价表现起伏而大幅波动。长期估值方面，2010年至今，中证红利指数的等权市盈率（TTM）均值仅为8.4，始终低于沪深300（12.5）和万得全A（17.8）。考察2021年以来的数据可以发现，后两者的市盈率均值变化不大（分别为12.4和18.0），而前者的市盈率均值更是明显下降至6.2，这也成为其股息率稳定在高位的主要原因（详见附图）。
展望未来，红利类资产在企业分布上的扩散有望成为权益市场整体吸引力提升的推动因素。过去一年多来，推动上市公司加大分红、回购力度是资本市场系列改革的关键举措之一，而2024年A股分红总额也有望明显超过募资总额。中证红利指数以股息率作为成分股主要依据的选股方式，可被当作考察A股市场高股息企业分布的天然样本。从常规的视角出发，传统红利板块行业分布与周期及公用事业重叠度较高，体现出偏大市值企业（尤其是央国企）在上游或自然垄断领域经营和其低估值、高分红的资本市场特征。但笔者认为，行业分布的偏向性并不是红利类指数近年来绝对收益为正最重要的结构性动因。将中证红利和万得全A指数，与用前者行业赋权的后者月度行业涨跌加总而成的拟合指数进行对比，可以发现三者自2021年以来的收益率分别为11.7%、-14.7%、-5.1%。相对而言，高分红率的中小市值企业占比提升或为红利指数收益率增量的来源。2010-2019年，中证红利指数中属于沪深300的成分股均超过半数（均值为57.5只），但2020年起该指标中枢显著下移（均值为37.2只），反映了除成分股行业之外的风格变化（详见附图）。从中证红利指数成分股中非沪深300标的行业和市值的分布看，过去四年来稳定在5只以上的行业为煤炭、钢铁、建材、交运，仍属于典型红利风格，但其市值低于沪深300门槛的个股占比均值分别为55.9%、84.4%、57.5%、65.1%（其余非沪深300标的主要受交易量等非市值因素影响而未被纳入）。由此来看，未来不同体量、不同所有制的上市公司都有望在政策鼓励下结合自身经营实际，取得资本开支和现金分红之间更好的平衡。
近年来红利类资产的相对吸引力提升，主要受益于以下三重“红利”：一是名义增速和盈利阶段性承压，资产回报率整体下行，高股息标的成为绝对收益资金的优先配置方向；二是稳定的时序分红率和持续的低估值令红利类资产股息率维持在高位，抵补了权益投资在利润和市盈率增长上的相对低迷；三是高股息上市公司从分布上呈现出向中小市值企业扩散的趋势，高分红率中小企业占比提升成为红利指数超额收益的重要来源。
展望未来，随着政策推动上市公司不断加大分红、回购力度，不同体量、不同所有制的企业主体有望结合自身经营实际更好地平衡资本开支和现金分红，红利资产的外延拓展或成为提升权益市场整体吸引力的杠杆。
2022年以来，在中国经济呈现“量稳价缩”阶段性特征的环境下，红利类资产成为了权益市场相对占优的投资品种。在《聚敛的价格裂口》一文中，笔者指出过去两年多来中国经济实际增速整体处于合意区间，但在经济转型、结构调整及海外主要央行持续加息的背景下，周期不同步的影响延续，宏观经济呈现出“量稳价缩”的阶段性特征，而广谱利率下行正是实体经济和金融市场互动后的主要结果。从权益市场的表现看，典型的宽基指数在此阶段均录得明显负收益（万得全A和沪深300下跌分别超过20%和30%），而红利类指数的同区间收益多为双位数（详见附图）。比较中证红利指数、沪深300指数、万得全A指数的股息率与十年期国债利率之差的历史变化可以发现，在2012到2021的十年间，三者依次递增（月均值分别为0.66%、-0.97%、-1.71%）且大致呈现类似走势。但从2022年1月到2024年7月，在股债指数整体反向的趋势下，三者股息率与国债利率之差明显抬升（月均值分别为3.18%、0.13%、-0.61%），中证红利指数的股息率与国债利率之差的拉升尤为明显。具体而言，自2021年十年期国债收益率开始新一轮下行以来，沪深300和万得全A的股息率由于市值的下跌而被动单向提高，反观中证红利指数，其股息率却呈现出先升后降的走向，尤其后半段的股息率回调对应了指数的整体上行。
拆分来看，稳定的时序分红率和持续的低估值是境内红利类资产高股息的来源。对权益投资的收益率来源进行拆解，可以分为股息率、利润增速、市盈率相对变化三项。在前文所述的经济环境下，“量稳价缩”和“以价换量”的阶段性特征不仅从价格和利润率两方面限制了企业盈利水平的增长，也从资产估值维度令市盈率抬升面临压力。有鉴于此，股息率回报的确定性成为投资者阶段性选股的主导因素。进一步对股息率加以拆分，可以将其等同于分红率与市盈率之比，前者通常衡量分红意愿，而后者体现估值合理程度。分红意愿方面，对比2011-2023年代表性指数成分股可以发现，中证红利指数的分红率均值（35.2%）仅略高于沪深300（34.5%），而逊于万得全A（36.5%）。但前者的时序稳定性却远强于后两者，其离散系数（0.039）明显更低（沪深300和万得全A分别为0.071和0.107），这也意味着其选中的成分股整体分红意愿并未随经济周期和股价表现起伏而大幅波动。长期估值方面，2010年至今，中证红利指数的等权市盈率（TTM）均值仅为8.4，始终低于沪深300（12.5）和万得全A（17.8）。考察2021年以来的数据可以发现，后两者的市盈率均值变化不大（分别为12.4和18.0），而前者的市盈率均值更是明显下降至6.2，这也成为其股息率稳定在高位的主要原因（详见附图）。
展望未来，红利类资产在企业分布上的扩散有望成为权益市场整体吸引力提升的推动因素。过去一年多来，推动上市公司加大分红、回购力度是资本市场系列改革的关键举措之一，而2024年A股分红总额也有望明显超过募资总额。中证红利指数以股息率作为成分股主要依据的选股方式，可被当作考察A股市场高股息企业分布的天然样本。从常规的视角出发，传统红利板块行业分布与周期及公用事业重叠度较高，体现出偏大市值企业（尤其是央国企）在上游或自然垄断领域经营和其低估值、高分红的资本市场特征。但笔者认为，行业分布的偏向性并不是红利类指数近年来绝对收益为正最重要的结构性动因。将中证红利和万得全A指数，与用前者行业赋权的后者月度行业涨跌加总而成的拟合指数进行对比，可以发现三者自2021年以来的收益率分别为11.7%、-14.7%、-5.1%。相对而言，高分红率的中小市值企业占比提升或为红利指数收益率增量的来源。2010-2019年，中证红利指数中属于沪深300的成分股均超过半数（均值为57.5只），但2020年起该指标中枢显著下移（均值为37.2只），反映了除成分股行业之外的风格变化（详见附图）。从中证红利指数成分股中非沪深300标的行业和市值的分布看，过去四年来稳定在5只以上的行业为煤炭、钢铁、建材、交运，仍属于典型红利风格，但其市值低于沪深300门槛的个股占比均值分别为55.9%、84.4%、57.5%、65.1%（其余非沪深300标的主要受交易量等非市值因素影响而未被纳入）。由此来看，未来不同体量、不同所有制的上市公司都有望在政策鼓励下结合自身经营实际，取得资本开支和现金分红之间更好的平衡。
注：本文仅代表作者个人观点
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2024-08-26 07:41
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红利股的“红利”
红利股的“红利”
王宇哲：不同体量、不同所有制的企业主体有望结合自身经营实际更好地平衡资本开支和现金分红，红利资产的外延拓展或成为提升权益市场整体吸引力的杠杆。
王宇哲
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2022年以来，宏观经济呈现出“量稳价缩”的阶段性特征。在广谱利率下行的环境中，居民杠杆率大体走平，红利类资产也成为权益市场相对占优的投资品种。2024年二季度，中证全指股息率超过10年国债收益率，更凸显出现金回报逻辑的确定性溢价。
近年来红利类资产的相对吸引力提升，主要受益于以下三重“红利”：一是名义增速和盈利阶段性承压，资产回报率整体下行，高股息标的成为绝对收益资金的优先配置方向；二是稳定的时序分红率和持续的低估值令红利类资产股息率维持在高位，抵补了权益投资在利润和市盈率增长上的相对低迷；三是高股息上市公司从分布上呈现出向中小市值企业扩散的趋势，高分红率中小企业占比提升成为红利指数超额收益的重要来源。
展望未来，随着政策推动上市公司不断加大分红、回购力度，不同体量、不同所有制的企业主体有望结合自身经营实际更好地平衡资本开支和现金分红，红利资产的外延拓展或成为提升权益市场整体吸引力的杠杆。
2022年以来，在中国经济呈现“量稳价缩”阶段性特征的环境下，红利类资产成为了权益市场相对占优的投资品种。在《聚敛的价格裂口》一文中，笔者指出过去两年多来中国经济实际增速整体处于合意区间，但在经济转型、结构调整及海外主要央行持续加息的背景下，周期不同步的影响延续，宏观经济呈现出“量稳价缩”的阶段性特征，而广谱利率下行正是实体经济和金融市场互动后的主要结果。从权益市场的表现看，典型的宽基指数在此阶段均录得明显负收益（万得全A和沪深300下跌分别超过20%和30%），而红利类指数的同区间收益多为双位数（详见附图）。比较中证红利指数、沪深300指数、万得全A指数的股息率与十年期国债利率之差的历史变化可以发现，在2012到2021的十年间，三者依次递增（月均值分别为0.66%、-0.97%、-1.71%）且大致呈现类似走势。但从2022年1月到2024年7月，在股债指数整体反向的趋势下，三者股息率与国债利率之差明显抬升（月均值分别为3.18%、0.13%、-0.61%），中证红利指数的股息率与国债利率之差的拉升尤为明显。具体而言，自2021年十年期国债收益率开始新一轮下行以来，沪深300和万得全A的股息率由于市值的下跌而被动单向提高，反观中证红利指数，其股息率却呈现出先升后降的走向，尤其后半段的股息率回调对应了指数的整体上行。
拆分来看，稳定的时序分红率和持续的低估值是境内红利类资产高股息的来源。对权益投资的收益率来源进行拆解，可以分为股息率、利润增速、市盈率相对变化三项。在前文所述的经济环境下，“量稳价缩”和“以价换量”的阶段性特征不仅从价格和利润率两方面限制了企业盈利水平的增长，也从资产估值维度令市盈率抬升面临压力。有鉴于此，股息率回报的确定性成为投资者阶段性选股的主导因素。进一步对股息率加以拆分，可以将其等同于分红率与市盈率之比，前者通常衡量分红意愿，而后者体现估值合理程度。分红意愿方面，对比2011-2023年代表性指数成分股可以发现，中证红利指数的分红率均值（35.2%）仅略高于沪深300（34.5%），而逊于万得全A（36.5%）。但前者的时序稳定性却远强于后两者，其离散系数（0.039）明显更低（沪深300和万得全A分别为0.071和0.107），这也意味着其选中的成分股整体分红意愿并未随经济周期和股价表现起伏而大幅波动。长期估值方面，2010年至今，中证红利指数的等权市盈率（TTM）均值仅为8.4，始终低于沪深300（12.5）和万得全A（17.8）。考察2021年以来的数据可以发现，后两者的市盈率均值变化不大（分别为12.4和18.0），而前者的市盈率均值更是明显下降至6.2，这也成为其股息率稳定在高位的主要原因（详见附图）。
展望未来，红利类资产在企业分布上的扩散有望成为权益市场整体吸引力提升的推动因素。过去一年多来，推动上市公司加大分红、回购力度是资本市场系列改革的关键举措之一，而2024年A股分红总额也有望明显超过募资总额。中证红利指数以股息率作为成分股主要依据的选股方式，可被当作考察A股市场高股息企业分布的天然样本。从常规的视角出发，传统红利板块行业分布与周期及公用事业重叠度较高，体现出偏大市值企业（尤其是央国企）在上游或自然垄断领域经营和其低估值、高分红的资本市场特征。但笔者认为，行业分布的偏向性并不是红利类指数近年来绝对收益为正最重要的结构性动因。将中证红利和万得全A指数，与用前者行业赋权的后者月度行业涨跌加总而成的拟合指数进行对比，可以发现三者自2021年以来的收益率分别为11.7%、-14.7%、-5.1%。相对而言，高分红率的中小市值企业占比提升或为红利指数收益率增量的来源。2010-2019年，中证红利指数中属于沪深300的成分股均超过半数（均值为57.5只），但2020年起该指标中枢显著下移（均值为37.2只），反映了除成分股行业之外的风格变化（详见附图）。从中证红利指数成分股中非沪深300标的行业和市值的分布看，过去四年来稳定在5只以上的行业为煤炭、钢铁、建材、交运，仍属于典型红利风格，但其市值低于沪深300门槛的个股占比均值分别为55.9%、84.4%、57.5%、65.1%（其余非沪深300标的主要受交易量等非市值因素影响而未被纳入）。由此来看，未来不同体量、不同所有制的上市公司都有望在政策鼓励下结合自身经营实际，取得资本开支和现金分红之间更好的平衡。
近年来红利类资产的相对吸引力提升，主要受益于以下三重“红利”：一是名义增速和盈利阶段性承压，资产回报率整体下行，高股息标的成为绝对收益资金的优先配置方向；二是稳定的时序分红率和持续的低估值令红利类资产股息率维持在高位，抵补了权益投资在利润和市盈率增长上的相对低迷；三是高股息上市公司从分布上呈现出向中小市值企业扩散的趋势，高分红率中小企业占比提升成为红利指数超额收益的重要来源。
展望未来，随着政策推动上市公司不断加大分红、回购力度，不同体量、不同所有制的企业主体有望结合自身经营实际更好地平衡资本开支和现金分红，红利资产的外延拓展或成为提升权益市场整体吸引力的杠杆。
2022年以来，在中国经济呈现“量稳价缩”阶段性特征的环境下，红利类资产成为了权益市场相对占优的投资品种。在《聚敛的价格裂口》一文中，笔者指出过去两年多来中国经济实际增速整体处于合意区间，但在经济转型、结构调整及海外主要央行持续加息的背景下，周期不同步的影响延续，宏观经济呈现出“量稳价缩”的阶段性特征，而广谱利率下行正是实体经济和金融市场互动后的主要结果。从权益市场的表现看，典型的宽基指数在此阶段均录得明显负收益（万得全A和沪深300下跌分别超过20%和30%），而红利类指数的同区间收益多为双位数（详见附图）。比较中证红利指数、沪深300指数、万得全A指数的股息率与十年期国债利率之差的历史变化可以发现，在2012到2021的十年间，三者依次递增（月均值分别为0.66%、-0.97%、-1.71%）且大致呈现类似走势。但从2022年1月到2024年7月，在股债指数整体反向的趋势下，三者股息率与国债利率之差明显抬升（月均值分别为3.18%、0.13%、-0.61%），中证红利指数的股息率与国债利率之差的拉升尤为明显。具体而言，自2021年十年期国债收益率开始新一轮下行以来，沪深300和万得全A的股息率由于市值的下跌而被动单向提高，反观中证红利指数，其股息率却呈现出先升后降的走向，尤其后半段的股息率回调对应了指数的整体上行。
拆分来看，稳定的时序分红率和持续的低估值是境内红利类资产高股息的来源。对权益投资的收益率来源进行拆解，可以分为股息率、利润增速、市盈率相对变化三项。在前文所述的经济环境下，“量稳价缩”和“以价换量”的阶段性特征不仅从价格和利润率两方面限制了企业盈利水平的增长，也从资产估值维度令市盈率抬升面临压力。有鉴于此，股息率回报的确定性成为投资者阶段性选股的主导因素。进一步对股息率加以拆分，可以将其等同于分红率与市盈率之比，前者通常衡量分红意愿，而后者体现估值合理程度。分红意愿方面，对比2011-2023年代表性指数成分股可以发现，中证红利指数的分红率均值（35.2%）仅略高于沪深300（34.5%），而逊于万得全A（36.5%）。但前者的时序稳定性却远强于后两者，其离散系数（0.039）明显更低（沪深300和万得全A分别为0.071和0.107），这也意味着其选中的成分股整体分红意愿并未随经济周期和股价表现起伏而大幅波动。长期估值方面，2010年至今，中证红利指数的等权市盈率（TTM）均值仅为8.4，始终低于沪深300（12.5）和万得全A（17.8）。考察2021年以来的数据可以发现，后两者的市盈率均值变化不大（分别为12.4和18.0），而前者的市盈率均值更是明显下降至6.2，这也成为其股息率稳定在高位的主要原因（详见附图）。
展望未来，红利类资产在企业分布上的扩散有望成为权益市场整体吸引力提升的推动因素。过去一年多来，推动上市公司加大分红、回购力度是资本市场系列改革的关键举措之一，而2024年A股分红总额也有望明显超过募资总额。中证红利指数以股息率作为成分股主要依据的选股方式，可被当作考察A股市场高股息企业分布的天然样本。从常规的视角出发，传统红利板块行业分布与周期及公用事业重叠度较高，体现出偏大市值企业（尤其是央国企）在上游或自然垄断领域经营和其低估值、高分红的资本市场特征。但笔者认为，行业分布的偏向性并不是红利类指数近年来绝对收益为正最重要的结构性动因。将中证红利和万得全A指数，与用前者行业赋权的后者月度行业涨跌加总而成的拟合指数进行对比，可以发现三者自2021年以来的收益率分别为11.7%、-14.7%、-5.1%。相对而言，高分红率的中小市值企业占比提升或为红利指数收益率增量的来源。2010-2019年，中证红利指数中属于沪深300的成分股均超过半数（均值为57.5只），但2020年起该指标中枢显著下移（均值为37.2只），反映了除成分股行业之外的风格变化（详见附图）。从中证红利指数成分股中非沪深300标的行业和市值的分布看，过去四年来稳定在5只以上的行业为煤炭、钢铁、建材、交运，仍属于典型红利风格，但其市值低于沪深300门槛的个股占比均值分别为55.9%、84.4%、57.5%、65.1%（其余非沪深300标的主要受交易量等非市值因素影响而未被纳入）。由此来看，未来不同体量、不同所有制的上市公司都有望在政策鼓励下结合自身经营实际，取得资本开支和现金分红之间更好的平衡。
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