发布日期：2023-12-04 19:34
翁一
■9月14日，中国人民银行发布公告，决定于次日（9月15日）下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。
尽管处于货币宽松周期，此番央行降准仍然具有突如其来的意味。其一，宣布降准之前，外界基本没有得到相关吹风信息，舆论对于通过持续性地扩张货币以刺激经济信心不足；其二，时间上也耐人寻味，央行降准惯例操作是在对外宣布和执行之间会有一周到10天的时间间隔，以今年第一次降准为例，对外宣布日期是3月17日，执行日期为3月27日，而此番降准第二天立即执行。
国家统计局上半年经济数据显示，1-8月份，全国固定资产投资（不含农户）327042亿元，同比增长3.2%，比1-7月份回落0.2个百分点。民间投资下降0.7%。金融统计数据方面，住户部门，7月份数据是下行的，贷款减少2007亿元，其中，短期贷款减少1335亿元，中长期贷款减少672亿元；8月份开始复苏，贷款增加3922亿元，其中，短期贷款增加2320亿元，中长期贷款增加1602亿元。可见，民营经济和住户应对新的经济周期，观望收缩为主，对于扩张犹豫不决，缺乏对经济向好预期。
毫无疑问，在这一轮货币宽松周期中真正获得流动性的是国资和政府，其中，又以后者对流动性的渴求最为迫切。根据央行公布的8月社会融资规模存量统计数据报告，充分说明了这一点：企业债券余额为31.46万亿元，同比下降0.2%；政府债券余额为65.15万亿元，同比增长11.5%；
众所周知，近年以来，若干省份陆续爆出地方债务危机，如何化解这一危机已成为摆在中央面前的重要议题。也便理解为何此番宣布降准翌日马上实行，因为地方政府需最迟在10月之前将今年新增专项债发行完毕。事态紧急，刻不容缓。
是故，根据现有金融结构和货币供给过程，同为释放流动性，降准与降息所起到的效果是不一样的。相对而言，降息更加公允，各市场主体能够通过货币传导机制和乘数效应雨露均沾。而降准会被现有金融结构和市场机制所更加主导，也即流动性投放更具有选择性或言精准滴灌，换言之，在获得新资金面前，地方政府、国有企业等能够通过人为构筑的堤坝“近水楼台先得月”，民企和个人则无法真正分得一杯羹，这也可以理解为何货币当局在一般情况下，更喜欢使用降准而非降息。
综上所述，最新一轮降准，无法将流动性输送至民企和住户，更像是货币当局为纾解地方财政困难实施的一次滴灌作业：一方面缓解地方政府迫在眉睫的财政压力，另一方面缓解地方债务危机，通过借新债还旧利获得喘息之机。从宏观面着眼，回顾后疫情时代以来一系列货币政策，未能使经济走出下行周期，传统的货币扩张政策未能将经济调整至理想状态，仍然有掉入流动性陷阱的可能。
同时，降准还会引发市场对人民币贬值的担忧。
汇率与本币和外币的名义利率以及通货膨胀密切相关。而中国的汇率体制不属于完全市场化的浮动汇率制，也非刚性的固定汇率制，可概括为类似管制的、有限浮动的固定汇率制，克鲁格曼等西方学者称之为“类似爬行钉住”制度。
今年以来，由于美国通货膨胀高企，美联储连续加息以抑制通胀。目前，人民币与美元之间的利差已超3%，汇率一度达到7.35。据悉，本周美联储将进行2023年以来的第六次加息磋商会议。无论最终加息与否，市场对两国货币利差进一步加大的预期短期内不会改变，也就是说，人民币的美元价格上涨压力会继续增加，即人民币相对美元贬值压力继续加大。
当然，货币当局的工具箱里应对人民币对美元贬值的工具为数不少：可操作的天量M2、相对较低的利率以及各种资本管制手段……究其根本，人民币作为无法自由兑换的货币，其在岸价格和离岸价格上有能力呈现“美颜”状态。
然而，即便货币当局闪展腾挪空间巨大，要维持相对稳定的汇率，使本币贬值控制在其所认可的范围，也是要付出代价的。要与国际做空市场缠斗，必然消耗大量外汇储备。在这一过程中，不排除外汇储备消耗殆尽，汇率失守，并最终放弃固定汇率的可能性。终极而言，汇率就是一场心理学上的自我实现机制。
所以，汇率方面所呈现的是一派纠结景观：一方面，货币当局笃定能够控制人民币对美元的贬值幅度；另一方面，市场悲观情绪又是真实存在的，抽逃心理日益蔓延。
长期来看，政府针对经济所采取的货币政策与维持固定汇率制度的目标是相互冲突的，蒙代尔“不可能三角”说得很清楚，要同时实现资本自由流动、固定汇率和独立的货币政策是不可能的。
央行最新降准对于宏观经济、汇率、债务等诸多方面都有着重要影响。不难发现，这是一张多米诺骨牌，一环套一环，相互嵌入，错综复杂，既有纯粹的市场机制，又有政制主导下的结构性因素，非三言两语能勾勒清晰其肌理。
总体来说，包括此番降准在内的整个扩张性货币政策，货币当局试通过注入更多的流动性，使经济止步于下行周期，但效果不彰。同时，扩张性货币政策必然导致汇率、债务等问题凸显。事实上，在现有体制下，任何一项政策的实施都会引发另一方面的问题，陷入相互冲突、扞格不入的死循环。
归根结底，中国经济的根本问题不在于具体的货币政策或者财政政策，而是结构性问题。货币政策解决不了经济结构的问题，一定程度上反而会强化既有结构，而非变革既有结构。货币当局习惯于相机抉择行事，着实考验其权衡取舍，也隐约可见其幕后不同利益主体之间的博弈。而在这一左支右绌、进退维谷的困局中，民企和居民似乎始终扮演着局外人的角色。■
尽管处于货币宽松周期，此番央行降准仍然具有突如其来的意味。其一，宣布降准之前，外界基本没有得到相关吹风信息，舆论对于通过持续性地扩张货币以刺激经济信心不足；其二，时间上也耐人寻味，央行降准惯例操作是在对外宣布和执行之间会有一周到10天的时间间隔，以今年第一次降准为例，对外宣布日期是3月17日，执行日期为3月27日，而此番降准第二天立即执行。
国家统计局上半年经济数据显示，1-8月份，全国固定资产投资（不含农户）327042亿元，同比增长3.2%，比1-7月份回落0.2个百分点。民间投资下降0.7%。金融统计数据方面，住户部门，7月份数据是下行的，贷款减少2007亿元，其中，短期贷款减少1335亿元，中长期贷款减少672亿元；8月份开始复苏，贷款增加3922亿元，其中，短期贷款增加2320亿元，中长期贷款增加1602亿元。可见，民营经济和住户应对新的经济周期，观望收缩为主，对于扩张犹豫不决，缺乏对经济向好预期。
毫无疑问，在这一轮货币宽松周期中真正获得流动性的是国资和政府，其中，又以后者对流动性的渴求最为迫切。根据央行公布的8月社会融资规模存量统计数据报告，充分说明了这一点：企业债券余额为31.46万亿元，同比下降0.2%；政府债券余额为65.15万亿元，同比增长11.5%；
众所周知，近年以来，若干省份陆续爆出地方债务危机，如何化解这一危机已成为摆在中央面前的重要议题。也便理解为何此番宣布降准翌日马上实行，因为地方政府需最迟在10月之前将今年新增专项债发行完毕。事态紧急，刻不容缓。
是故，根据现有金融结构和货币供给过程，同为释放流动性，降准与降息所起到的效果是不一样的。相对而言，降息更加公允，各市场主体能够通过货币传导机制和乘数效应雨露均沾。而降准会被现有金融结构和市场机制所更加主导，也即流动性投放更具有选择性或言精准滴灌，换言之，在获得新资金面前，地方政府、国有企业等能够通过人为构筑的堤坝“近水楼台先得月”，民企和个人则无法真正分得一杯羹，这也可以理解为何货币当局在一般情况下，更喜欢使用降准而非降息。
综上所述，最新一轮降准，无法将流动性输送至民企和住户，更像是货币当局为纾解地方财政困难实施的一次滴灌作业：一方面缓解地方政府迫在眉睫的财政压力，另一方面缓解地方债务危机，通过借新债还旧利获得喘息之机。从宏观面着眼，回顾后疫情时代以来一系列货币政策，未能使经济走出下行周期，传统的货币扩张政策未能将经济调整至理想状态，仍然有掉入流动性陷阱的可能。
同时，降准还会引发市场对人民币贬值的担忧。
汇率与本币和外币的名义利率以及通货膨胀密切相关。而中国的汇率体制不属于完全市场化的浮动汇率制，也非刚性的固定汇率制，可概括为类似管制的、有限浮动的固定汇率制，克鲁格曼等西方学者称之为“类似爬行钉住”制度。
今年以来，由于美国通货膨胀高企，美联储连续加息以抑制通胀。目前，人民币与美元之间的利差已超3%，汇率一度达到7.35。据悉，本周美联储将进行2023年以来的第六次加息磋商会议。无论最终加息与否，市场对两国货币利差进一步加大的预期短期内不会改变，也就是说，人民币的美元价格上涨压力会继续增加，即人民币相对美元贬值压力继续加大。
当然，货币当局的工具箱里应对人民币对美元贬值的工具为数不少：可操作的天量M2、相对较低的利率以及各种资本管制手段……究其根本，人民币作为无法自由兑换的货币，其在岸价格和离岸价格上有能力呈现“美颜”状态。
然而，即便货币当局闪展腾挪空间巨大，要维持相对稳定的汇率，使本币贬值控制在其所认可的范围，也是要付出代价的。要与国际做空市场缠斗，必然消耗大量外汇储备。在这一过程中，不排除外汇储备消耗殆尽，汇率失守，并最终放弃固定汇率的可能性。终极而言，汇率就是一场心理学上的自我实现机制。
所以，汇率方面所呈现的是一派纠结景观：一方面，货币当局笃定能够控制人民币对美元的贬值幅度；另一方面，市场悲观情绪又是真实存在的，抽逃心理日益蔓延。
长期来看，政府针对经济所采取的货币政策与维持固定汇率制度的目标是相互冲突的，蒙代尔“不可能三角”说得很清楚，要同时实现资本自由流动、固定汇率和独立的货币政策是不可能的。
央行最新降准对于宏观经济、汇率、债务等诸多方面都有着重要影响。不难发现，这是一张多米诺骨牌，一环套一环，相互嵌入，错综复杂，既有纯粹的市场机制，又有政制主导下的结构性因素，非三言两语能勾勒清晰其肌理。
总体来说，包括此番降准在内的整个扩张性货币政策，货币当局试通过注入更多的流动性，使经济止步于下行周期，但效果不彰。同时，扩张性货币政策必然导致汇率、债务等问题凸显。事实上，在现有体制下，任何一项政策的实施都会引发另一方面的问题，陷入相互冲突、扞格不入的死循环。
归根结底，中国经济的根本问题不在于具体的货币政策或者财政政策，而是结构性问题。货币政策解决不了经济结构的问题，一定程度上反而会强化既有结构，而非变革既有结构。货币当局习惯于相机抉择行事，着实考验其权衡取舍，也隐约可见其幕后不同利益主体之间的博弈。而在这一左支右绌、进退维谷的困局中，民企和居民似乎始终扮演着局外人的角色。■
注：本文仅代表作者个人观点
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2023-09-19 16:14
政经
最新降准背后的经济结构问题
最新降准背后的经济结构问题
翁一：中国经济的根本问题是结构性问题，货币政策解决不了经济结构的问题，一定程度上反而会强化既有结构，而非变革既有结构。
翁一
■9月14日，中国人民银行发布公告，决定于次日（9月15日）下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。
尽管处于货币宽松周期，此番央行降准仍然具有突如其来的意味。其一，宣布降准之前，外界基本没有得到相关吹风信息，舆论对于通过持续性地扩张货币以刺激经济信心不足；其二，时间上也耐人寻味，央行降准惯例操作是在对外宣布和执行之间会有一周到10天的时间间隔，以今年第一次降准为例，对外宣布日期是3月17日，执行日期为3月27日，而此番降准第二天立即执行。
国家统计局上半年经济数据显示，1-8月份，全国固定资产投资（不含农户）327042亿元，同比增长3.2%，比1-7月份回落0.2个百分点。民间投资下降0.7%。金融统计数据方面，住户部门，7月份数据是下行的，贷款减少2007亿元，其中，短期贷款减少1335亿元，中长期贷款减少672亿元；8月份开始复苏，贷款增加3922亿元，其中，短期贷款增加2320亿元，中长期贷款增加1602亿元。可见，民营经济和住户应对新的经济周期，观望收缩为主，对于扩张犹豫不决，缺乏对经济向好预期。
毫无疑问，在这一轮货币宽松周期中真正获得流动性的是国资和政府，其中，又以后者对流动性的渴求最为迫切。根据央行公布的8月社会融资规模存量统计数据报告，充分说明了这一点：企业债券余额为31.46万亿元，同比下降0.2%；政府债券余额为65.15万亿元，同比增长11.5%；
众所周知，近年以来，若干省份陆续爆出地方债务危机，如何化解这一危机已成为摆在中央面前的重要议题。也便理解为何此番宣布降准翌日马上实行，因为地方政府需最迟在10月之前将今年新增专项债发行完毕。事态紧急，刻不容缓。
是故，根据现有金融结构和货币供给过程，同为释放流动性，降准与降息所起到的效果是不一样的。相对而言，降息更加公允，各市场主体能够通过货币传导机制和乘数效应雨露均沾。而降准会被现有金融结构和市场机制所更加主导，也即流动性投放更具有选择性或言精准滴灌，换言之，在获得新资金面前，地方政府、国有企业等能够通过人为构筑的堤坝“近水楼台先得月”，民企和个人则无法真正分得一杯羹，这也可以理解为何货币当局在一般情况下，更喜欢使用降准而非降息。
综上所述，最新一轮降准，无法将流动性输送至民企和住户，更像是货币当局为纾解地方财政困难实施的一次滴灌作业：一方面缓解地方政府迫在眉睫的财政压力，另一方面缓解地方债务危机，通过借新债还旧利获得喘息之机。从宏观面着眼，回顾后疫情时代以来一系列货币政策，未能使经济走出下行周期，传统的货币扩张政策未能将经济调整至理想状态，仍然有掉入流动性陷阱的可能。
同时，降准还会引发市场对人民币贬值的担忧。
汇率与本币和外币的名义利率以及通货膨胀密切相关。而中国的汇率体制不属于完全市场化的浮动汇率制，也非刚性的固定汇率制，可概括为类似管制的、有限浮动的固定汇率制，克鲁格曼等西方学者称之为“类似爬行钉住”制度。
今年以来，由于美国通货膨胀高企，美联储连续加息以抑制通胀。目前，人民币与美元之间的利差已超3%，汇率一度达到7.35。据悉，本周美联储将进行2023年以来的第六次加息磋商会议。无论最终加息与否，市场对两国货币利差进一步加大的预期短期内不会改变，也就是说，人民币的美元价格上涨压力会继续增加，即人民币相对美元贬值压力继续加大。
当然，货币当局的工具箱里应对人民币对美元贬值的工具为数不少：可操作的天量M2、相对较低的利率以及各种资本管制手段……究其根本，人民币作为无法自由兑换的货币，其在岸价格和离岸价格上有能力呈现“美颜”状态。
然而，即便货币当局闪展腾挪空间巨大，要维持相对稳定的汇率，使本币贬值控制在其所认可的范围，也是要付出代价的。要与国际做空市场缠斗，必然消耗大量外汇储备。在这一过程中，不排除外汇储备消耗殆尽，汇率失守，并最终放弃固定汇率的可能性。终极而言，汇率就是一场心理学上的自我实现机制。
所以，汇率方面所呈现的是一派纠结景观：一方面，货币当局笃定能够控制人民币对美元的贬值幅度；另一方面，市场悲观情绪又是真实存在的，抽逃心理日益蔓延。
长期来看，政府针对经济所采取的货币政策与维持固定汇率制度的目标是相互冲突的，蒙代尔“不可能三角”说得很清楚，要同时实现资本自由流动、固定汇率和独立的货币政策是不可能的。
央行最新降准对于宏观经济、汇率、债务等诸多方面都有着重要影响。不难发现，这是一张多米诺骨牌，一环套一环，相互嵌入，错综复杂，既有纯粹的市场机制，又有政制主导下的结构性因素，非三言两语能勾勒清晰其肌理。
总体来说，包括此番降准在内的整个扩张性货币政策，货币当局试通过注入更多的流动性，使经济止步于下行周期，但效果不彰。同时，扩张性货币政策必然导致汇率、债务等问题凸显。事实上，在现有体制下，任何一项政策的实施都会引发另一方面的问题，陷入相互冲突、扞格不入的死循环。
归根结底，中国经济的根本问题不在于具体的货币政策或者财政政策，而是结构性问题。货币政策解决不了经济结构的问题，一定程度上反而会强化既有结构，而非变革既有结构。货币当局习惯于相机抉择行事，着实考验其权衡取舍，也隐约可见其幕后不同利益主体之间的博弈。而在这一左支右绌、进退维谷的困局中，民企和居民似乎始终扮演着局外人的角色。■
尽管处于货币宽松周期，此番央行降准仍然具有突如其来的意味。其一，宣布降准之前，外界基本没有得到相关吹风信息，舆论对于通过持续性地扩张货币以刺激经济信心不足；其二，时间上也耐人寻味，央行降准惯例操作是在对外宣布和执行之间会有一周到10天的时间间隔，以今年第一次降准为例，对外宣布日期是3月17日，执行日期为3月27日，而此番降准第二天立即执行。
国家统计局上半年经济数据显示，1-8月份，全国固定资产投资（不含农户）327042亿元，同比增长3.2%，比1-7月份回落0.2个百分点。民间投资下降0.7%。金融统计数据方面，住户部门，7月份数据是下行的，贷款减少2007亿元，其中，短期贷款减少1335亿元，中长期贷款减少672亿元；8月份开始复苏，贷款增加3922亿元，其中，短期贷款增加2320亿元，中长期贷款增加1602亿元。可见，民营经济和住户应对新的经济周期，观望收缩为主，对于扩张犹豫不决，缺乏对经济向好预期。
毫无疑问，在这一轮货币宽松周期中真正获得流动性的是国资和政府，其中，又以后者对流动性的渴求最为迫切。根据央行公布的8月社会融资规模存量统计数据报告，充分说明了这一点：企业债券余额为31.46万亿元，同比下降0.2%；政府债券余额为65.15万亿元，同比增长11.5%；
众所周知，近年以来，若干省份陆续爆出地方债务危机，如何化解这一危机已成为摆在中央面前的重要议题。也便理解为何此番宣布降准翌日马上实行，因为地方政府需最迟在10月之前将今年新增专项债发行完毕。事态紧急，刻不容缓。
是故，根据现有金融结构和货币供给过程，同为释放流动性，降准与降息所起到的效果是不一样的。相对而言，降息更加公允，各市场主体能够通过货币传导机制和乘数效应雨露均沾。而降准会被现有金融结构和市场机制所更加主导，也即流动性投放更具有选择性或言精准滴灌，换言之，在获得新资金面前，地方政府、国有企业等能够通过人为构筑的堤坝“近水楼台先得月”，民企和个人则无法真正分得一杯羹，这也可以理解为何货币当局在一般情况下，更喜欢使用降准而非降息。
综上所述，最新一轮降准，无法将流动性输送至民企和住户，更像是货币当局为纾解地方财政困难实施的一次滴灌作业：一方面缓解地方政府迫在眉睫的财政压力，另一方面缓解地方债务危机，通过借新债还旧利获得喘息之机。从宏观面着眼，回顾后疫情时代以来一系列货币政策，未能使经济走出下行周期，传统的货币扩张政策未能将经济调整至理想状态，仍然有掉入流动性陷阱的可能。
同时，降准还会引发市场对人民币贬值的担忧。
汇率与本币和外币的名义利率以及通货膨胀密切相关。而中国的汇率体制不属于完全市场化的浮动汇率制，也非刚性的固定汇率制，可概括为类似管制的、有限浮动的固定汇率制，克鲁格曼等西方学者称之为“类似爬行钉住”制度。
今年以来，由于美国通货膨胀高企，美联储连续加息以抑制通胀。目前，人民币与美元之间的利差已超3%，汇率一度达到7.35。据悉，本周美联储将进行2023年以来的第六次加息磋商会议。无论最终加息与否，市场对两国货币利差进一步加大的预期短期内不会改变，也就是说，人民币的美元价格上涨压力会继续增加，即人民币相对美元贬值压力继续加大。
当然，货币当局的工具箱里应对人民币对美元贬值的工具为数不少：可操作的天量M2、相对较低的利率以及各种资本管制手段……究其根本，人民币作为无法自由兑换的货币，其在岸价格和离岸价格上有能力呈现“美颜”状态。
然而，即便货币当局闪展腾挪空间巨大，要维持相对稳定的汇率，使本币贬值控制在其所认可的范围，也是要付出代价的。要与国际做空市场缠斗，必然消耗大量外汇储备。在这一过程中，不排除外汇储备消耗殆尽，汇率失守，并最终放弃固定汇率的可能性。终极而言，汇率就是一场心理学上的自我实现机制。
所以，汇率方面所呈现的是一派纠结景观：一方面，货币当局笃定能够控制人民币对美元的贬值幅度；另一方面，市场悲观情绪又是真实存在的，抽逃心理日益蔓延。
长期来看，政府针对经济所采取的货币政策与维持固定汇率制度的目标是相互冲突的，蒙代尔“不可能三角”说得很清楚，要同时实现资本自由流动、固定汇率和独立的货币政策是不可能的。
央行最新降准对于宏观经济、汇率、债务等诸多方面都有着重要影响。不难发现，这是一张多米诺骨牌，一环套一环，相互嵌入，错综复杂，既有纯粹的市场机制，又有政制主导下的结构性因素，非三言两语能勾勒清晰其肌理。
总体来说，包括此番降准在内的整个扩张性货币政策，货币当局试通过注入更多的流动性，使经济止步于下行周期，但效果不彰。同时，扩张性货币政策必然导致汇率、债务等问题凸显。事实上，在现有体制下，任何一项政策的实施都会引发另一方面的问题，陷入相互冲突、扞格不入的死循环。
归根结底，中国经济的根本问题不在于具体的货币政策或者财政政策，而是结构性问题。货币政策解决不了经济结构的问题，一定程度上反而会强化既有结构，而非变革既有结构。货币当局习惯于相机抉择行事，着实考验其权衡取舍，也隐约可见其幕后不同利益主体之间的博弈。而在这一左支右绌、进退维谷的困局中，民企和居民似乎始终扮演着局外人的角色。■
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