英伟达的高利润率正是谷歌和AMD的机遇
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英伟达在AI芯片市场仍占主导地位，但利润率面临风险。

Dan Gallagher

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AI革命给英伟达(Nvidia)带来了一个独特的高质量难题：这家芯片制造商赚了太多钱。

过去一个月，随着投资者开始担心井喷式AI支出的可持续性，英伟达受到了密切关注。但上周又有另一种担忧浮出水面，有报道称，谷歌(Google)正寻求进入AI芯片市场，出售其为满足自身计算需求而内部设计的芯片，即张量处理单元(TPU)。

英伟达的股价本周有所回升，但自该公司市值10月底达到5万亿美元的峰值以来，其股价仍下跌了12%。同期纳斯达克综合指数下跌了约2%。

最近的下跌让这家全球市值最高的公司估值显得偏低。根据FactSet的数据，以未来四个季度预期收益计算的市盈率水平约为26倍，接近过去五年来的最低市盈率。但该比率是基于未来一年的预期收益，如果更激烈的竞争迫使英伟达降价，该预期收益可能会面临压力。

即使盈利有所减损，英伟达的盈利能力仍将超过大多数其他芯片公司，但其股票将不再像表面看起来那么划算，尽管该公司在利润丰厚的AI芯片市场仍占据主导地位。

有多赚钱？根据标普全球市场财智(S&P Global Market Intelligence)的数据，在过去的四个季度里，英伟达创造了略高于1,100亿美元的营业利润。这相当于每1美元收入产生约59美分的营业利润，远高于同期费城半导体指数(PHLX Semiconductor Index)中任何其他芯片公司的水平。为英伟达代工大部分芯片的台湾制造业巨头台积电(TSMC)同期的营业利润率略低于50%，而该指数成分公司的平均水平约为25%。

英伟达的年度毛利润率目前为70%，该指标反映了公司产品的直接生产成本。相比之下，在2023年年中AI需求导致销售额激增之前，五年期间的平均毛利润率约为62%。英伟达当时将毛利润率的跃升归因于其数据中心产品中“大量的软件和复杂性”。根据标普全球市场财智的数据，同样外包生产的无晶圆厂芯片公司高通(Qualcomm)、Advanced Micro Devices和Marvell目前的年毛利润率在50%区间的低位。

AMD的利润率尤其引人注目，因为该公司正准备对英伟达在AI计算市场的主导地位发起重大挑战。该公司计划明年开始出货的MI450芯片已经获得了OpenAI这个大客户，AMD首席执行官苏姿丰(Lisa Su)上个月告诉分析师，更多大客户即将到来。

英伟达和AMD都没有公开披露其AI芯片的价格，这些芯片通常是为每个主要客户定制的，因此很难直接比较。但它们截然不同的盈利水平让AMD拥有了优势，可以定价低于英伟达，同时仍能提高自身利润率。事实上，该公司已公开承诺，在未来三到五年内，年度模拟营业利润率将超过35%，而目前的水平为22%。AMD的模拟利润率不包括股票薪酬成本和其他费用。

现在，来自谷歌的竞争增添了一个新变数，因为这家搜索巨头已经拥有高利润的广告业务，可以支持直接进入AI芯片市场这样雄心勃勃的新业务。

母公司Alphabet在过去四个季度的运营现金流为1,514亿美元，实际上是标普500指数中最高的。而获得像Facebook母公司Meta Platforms这样的客户，将是谷歌TPU业务的一大胜利。Meta是英伟达的主要客户，但鉴于马克·扎克伯格(Mark Zuckerberg)有雄心勃勃的目标，要在OpenAI等竞争对手之前开发出“超级智能”，Meta迫切需要获得尽可能多的AI芯片。

分析师们尚未对英伟达感到恐慌。摩根士丹利(Morgan Stanley)的Joe Moore上周在给客户的一份报告中写道：“短期内，Meta使用TPU不会对我们对英伟达的看法产生实质性影响，尽管这给市场说法带来不利影响。”谷歌本身仍然是英伟达的主要客户，并经常宣扬其能获得该公司最先进的产品。Moore估计，谷歌目前每年在英伟达芯片上的花费约为200亿美元。

但华尔街仍然密切关注英伟达能否将毛利率维持在70%的区间——即便内存等关键部件的成本急剧上升。而谷歌最新的芯片进展，加上AMD的新产品以及亚马逊(Amazon)周二发布的最新Trainium 3芯片，都表明在这个英伟达长期主导的关键市场，竞争正不断加剧。从现在开始，英伟达维持定价权及其高利润率将只会变得更加困难。

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